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瑞幸独特的商业模式

通过更小面积的店铺、只做外卖和自取即走、更强的数字化（完全线上下单等），用星巴克三分之一的价格，做到了和星巴克相近的利润率（10%左右的净利润）。这是一种低成本优势。

瑞幸的护城河

1）一句话讲：低成本优势+规模效应相互强化

一句话总结连锁餐饮的护城河，我觉得难度高于一些护城河极为明显的商业，比如微信这种，排他的强网络效应，一招鲜，吃遍天。但是连锁餐饮，不是一招鲜，是一套组合拳，比如肯德基、麦当劳、达美乐、星巴克。

2）瑞幸的低成本优势是怎么达成的？

星巴克的成本结构里面房租占比有10块钱，还有5块钱的人工成本，最后加起来20块钱的成本，卖30多块。瑞幸咖啡通过上面说的方式把成本做到10块钱，卖15块钱，赚5块。

具体的发展路径：

首先是产品品质。在瑞幸之前，国内除了星巴克、Costa这种一线品牌，剩下的就是711、麦当劳等这种餐厅咖啡，还有太平洋、上岛等二线品牌，或者就是一些散点的小咖啡馆。而麦当劳、711的咖啡虽然价格不贵，但是确实很难喝。太平洋和上岛又没法带来生活的高级感。瑞幸实际上填补了平价优质连锁咖啡的空白，星巴克是生活方式，是理念，瑞幸是功能主义，是日常。

瑞幸要做低成本的前提，首先是做出大家认可的产品品质，在品质确保的基础上做低成本才是有意义的。这一点上，其实做到不难，瑞幸可以做到，库迪也可以做到，后来的模仿者也可以做到。

品质做到一定水平之后，品牌要做出来，做出品牌的意思是，一是品质要极其稳定，也就是供应链能力要特别强；二是大家不会因为喝你而感到社交尴尬。比如早期瑞幸出来，在办公楼里面喝，就有某种社交压力或者羞耻感，传递出有点喝不起星巴克的意思。

但是瑞幸把品牌做起来了，瑞幸通过请明星代言或者联名的方式，较大幅度地提升了品牌价值。比如刘亦菲拿着瑞幸咖啡喝，茅台都愿意和瑞幸合作。我理解这部分能力，模仿者已经比较难学到了，这已经属于花钱不一定能做到的范围，这是需要一些商业逻辑和创意的。但是，也许这个层面星巴克可以做到。

第三，是产品的可获得性或者服务的规模。品质有了，品牌有了，那么消费者能否以更低的成本获得服务？这就是连锁的意义。瑞幸把连锁数量做到了国内第一，且远远领先于后来者，这样一来用户体验和规模优势就相互强化。规模优势会大幅度加强低成本优势，消费者想喝咖啡在附近能找到，这是非常重要的体验提升。

综上所述，瑞幸从产品、品牌到规模优势，这一步步走过来，在品质和品牌没有出问题的情况下，成功做到了规模化。而规模化反过来强化了品牌效应。竞争对手如果想复制，在瑞幸完成品牌效应之后就进入了困难阶段。库迪就是品质产品做得还凑合，但是品牌实际上没做出来，或者没做到位，然后疯狂去做规模化，自然结果就不会好。

不过，库迪的出现很大程度刺激了瑞幸团队，因为经过以上模式瑞幸的净利润做到了高达16%，这让库迪进一步看到了低成本空间。所以瑞幸发起了价格战，打掉了对方的进攻。这件事情提醒了瑞幸保持合理的利润率极为重要。根据我的判断，瑞幸长期保持10%左右的净利润是个更加稳妥的策略。这个利润下，竞争对手想超过瑞幸，实际上不可能从成本结构上去超越了。

瑞幸的估值

前段时间郭瑾一的分享，提出一个重要的战略，那就是瑞幸大概率长期会保持一个较低的利润率，他也直言2023年的利润是过高的，当然这也是被市场教育的。这说明目前我们去看估值，不能死板地去看市盈率，而是应该估算一个合理的利润率。

首先，2023年有两个季度的利润率很高，分别是二季度的62亿营收10亿利润和三季度的72收入10亿利润，这个利润率已经达到14%-16%左右。

大家都知道餐饮企业长期能到10%的利润就已经非常不错，郭也提到了这一点。而在2024年的第三季度，101亿收入左右的情况下利润有13亿，利润率已经下降到13%。

因此我的逻辑是这样，我们不妨保守一点根据10%到12%的利润率进行估值。动态市盈率收入今年大概320亿左右，大约是32到38亿左右的利润。实际上动态市盈率利润估计是34亿左右，倒是相差不大，当前瑞幸市值72亿美金，大约是14到16倍pe。

如果从3-5年的角度看，瑞幸经过了大量开店，目前同店销售没有回正，在快速收窄，整体上利润增速应该会超过营收。只看营收的话，2024年是35%左右的增长，考虑到开店速度放缓，2025-2028年分别增长10-15%是可以预期的，以及之后每年大约以5%增长的速度，我觉得概率比较大。因为咖啡是成瘾性的，综合国情，如果看日本，在失去的30年咖啡销量是逆势增长的。

如果2025年估计营收能保持15%到20%的增长。到时利润大约是38到46亿。

整体上，我认为瑞幸的合理市盈率应该不低于10倍，可能15倍左右比较合适。如果瑞幸长期继续降低利润率，做高品质，让利消费者，再做好股东回报。那么20倍的估值也是非常合理的。

瑞幸的市场空间：

目前瑞幸国内开店空间已经不大，郭说的咖啡频次的提高仍然是金矿（从人均10杯到100杯，这个空间很大，打个对折还有5倍空间），但这个我觉得是大概的，不能完全套用。

还有个角度是以发达城市上海为例，目前人均消费在20杯，这个和发达国家，包括日本，也有5倍的差距。咖啡这个生活方式，目前看来在国内的接受度非常高，基本上消除了文化差异。

除此之外，新加坡开店47家即将盈利，出海可能成为加分项。

瑞幸本就是高质平价，即便消费下行，对瑞幸的影响应该是相对较小的。之前提到，日本失去的30年咖啡是逆势增长的。

瑞幸的风险

1）粉单市场。

2）餐饮行业风险，食品安全等。

3）竞争风险。比如肯德基推出的现磨咖啡便宜，卖得不错，可能长期存在。整体上可能分走一些价格敏感用户。不过肯德基的咖啡品质没有瑞幸好。瑞幸可以服务好自己的用户，在相同质量的情况下，做大自己的市场份额。

4）经营风险。比如公司胡乱扩张或者和加盟商出现利益分配问题等。

5）原材料价格波动。今年咖啡豆上涨70%，瑞幸逆势降价。这部分瑞幸通过签订长期合约解决了问题。

6）股东回报。现在没有分红回购，但管理层对股东回报很关注，投资者关系网站做得很好，从多个细节判断，我觉得大概率没有问题。后续可关注验证。

以上提及股票和观点仅为个人记录，随时会变，不构成任何投资建议。当前持有少量瑞幸粉单仓位，可能屁股决定脑袋。

2741.瑞幸咖啡投资逻辑

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